Pensar en el denominador

Los costes de financiación se han disparado en los últimos años. / Ennio Leanza (Efe)

La teoría económica dice que para estabilizar la deuda pública el tipo de interés no debe ser mayor que la tasa de crecimiento. Los expertos de Economismo parten de esta máxima para explicar cuál sería, a su juicio, la estrategia a seguir para estabilizar la deuda española, que pese a que partía de unos niveles razonables al inicio de la crisis superará el 100% del PIB a partir de 2014, según las últimas estimaciones del Fondo Monetario Internacional (FMI). Más importante aún, en el contexto actual, es saber qué coste debe tener la financiación para que el pago de intereses no se convierta en la principal razón de su crecimiento.

Nuestros economistas explican con profusión lo que dice la literatura económica al respecto y apuntan otra máxima como la verdadera solución a la escalada de la deuda: el ratio de deuda respecto al PIB sólo se reduce cuando hay mucho crecimiento económico y el PIB sube más que la deuda pública. Es decir, la clave pasa por elevar el denominador, por crecer más.

José Luis Martínez, estratega para España de Citigroup, apunta cuál debe ser la estrategia a seguir: “primero, lograr el superávit primario de las cuentas públicas”, es decir, que los ingresos superen a los gastos, excluido el pago de intereses de la deuda, y, “segundo, lograr un crecimiento nominal de la economía superior al tipo de interés que se paga por la deuda”. “En este momento, con un déficit público del 7,3% del PIB y un pago de interese de la deuda equivalente al 3% del producto, aún tenemos trabajo que hacer para seguir ajustando las cuentas públicas. Y mucho más trabajo que llevar a cabo para realmente comenzar a crecer”, subraya. Pero para crecer, Martínez reconoce que hay que tener condiciones de financiación factibles y mayor flexibilidad de la economía. “En teoría, tipos de interés de financiación del 4% pueden ser coherentes con unas cuentas públicas sostenibles a medio y largo plazo. Pero eso es la teoría”. Y el estratega recuerda que ahora tan importante como el precio que se paga por la financiación es la disponibilidad de la misma, “limitada y a tipos de interés insostenibles”.

El Banco Central Europeo (BCE) juega un papel fundamental en ese coste y disponibilidad de financiación, como recuerda José García Solanes, catedrático de la Universidad de Murcia. “Cuando el BCE habla de compra ilimitad de bonos indica que comprará todo lo que haga falta para reducir la prima de riesgo a un nivel que ranquilice a los mercados a corto plazo y que facilite la sostenibilidad a largo plazo”. Una pista: “existen indicios de que ese nivel de la prima de riesgo ronda los 200 puntos básicos, lo que llevaría el tipo de interés de los bonos a 10 años al 4%”, en la línea de Martínez. Eso, explica, determina un tipo de interés real de entre el 1% y el 2% dependiendo de la tasa de inflación. En consecuencia, “la sostenibilidad de la deuda soberana española exige un crecimiento anual del PIB superior al 2% a medio plazo”, un nivel que en las actuales circunstancias solo podrá alcanzarse en 2015. “Por eso, el gobierno no puede retardar más la solicitud de rescate, ni fallar en sus medidas reformistas”, concluye.

Miguel Ángel García, responsable del Gabinete Económico de CC OO, sostiene que la teoría que se aplica a la sostenibiidad de la deuda es “inalcanzable en los países en recesión, como es el caso de España”. Por ello sostiene que, “la condición imprescindible para solicitar el rescate es conseguir una rebaja sustancial de los gastos financieros de la deuda”, que a su juicio, no debería superar el 2% nominal en los bonos a 3 años para conseguir un ahorro en los actuales gastos financieros que permita avanzar en el saneamiento fiscal con menor presión sobre la actividad económica.

Joaquín Maudos, catedrático de Fundamentos Económicos de la Universidad de Valencia, se apoya en las tesis del propio FMI para asegurar que “si de acuerdo con el Fondo, 200 puntos básicos de la prima de riesgo no se deben a España sino a los problemas del euro, esa reducción en caso de solicitar el rescate y la consiguiente actuación del BCE se traduciría en un ahorro de costes de la deuda pública a emitir hasta finales de 2013 de 4.000 millones de euros, ya que habría que emitir unos 200.000 millones de deuda”. Maudos recuerda que el coste de financiación no solo penaliza al sector público sino que lastra y mucho al sector primado. “Solo la banca tiene unos 100.000 millones de euros de vencimientos en 2013” por lo que esa reducción de 200 puntos básicos “supondría un ahorro de 2.000 millones de costes financieros”. El problema de fondo, aclara el profesor, “no es tanto el tipo de interés, sino la ausencia de crecimiento del PIB”, de ahí que una austeridad “excesiva” pueda ser perjudicial para la sostenibilidad de la deuda. “Por ello es tan importante conseguir relajar el calendario hacia el cumplimiento del objetivo de déficit público del 3%, teniendo en cuenta las muchas reformas implementadas”, asevera.

Santiago Carbó, catedrático de Economía y Finanzas de la Bangor Business School, se muestra crítico sin embargo con los estudios que tratan de determinar quyé niveles de deuda pública marcan el umbral de la sostenibilidad, “estudios que han recibido algunas críticas porque hay situaciones que no son comparables”. Y pone ejemplos dentro de la propia Europa. “No es lo mismo tener deuda pública elevada y deuda privada reducida, caso de Alemania, que tener niveles elevados en ambos tipos de deuda. En España, la privada ya era muy elevada y ahora también está aumentando de forma acelerada el endeudamiento público” y, como recuerda, con costes de financiación bastante elevados en los dos últimos años. A su juicio, “0la sostenibilidad de la deuda pública en los próximos años dependerá, en todo caso, del éxito o no de la consolidación fiscal que se está tratando de establecer y, por otro, de que España consiga finalmente reducir los costes de financiación”. Es ahí donde entra en juego el rescate. “Un rescate acompañado de las esperadas compras de deuda del BCE podría reducir esos costes de financiación de forma significativa pero si las dos partes del puzzle -reducción de deuda y reducción de costes- no se corrigen al mismo tiempo, el desajuste permanecerá y, con ello, la falta de credibilidad”. En todo caso, Carbó no cree que todo dependa de España sino que a mejorar la situación contribuiría “una estrategia de crecimiento común en Europa” de la que, por el momento, no hay noticias.

Presupuestos bajo sospecha

Poco entusiasmo generan entre los expertos del blog Economismo los Presupuestos Generales del
Estado para 2013 (PGE-13). Sobre todo, el cuadro macroeconómico y la previsión
de crecimiento —caída, en este caso— del PIB para el próximo año. A partir de
ahí, las recetas y los análisis difieren. Hay quien considera pendiente un
recorte profundo del gasto del Estado; otros la necesidad de elevar la
fiscalidad sobre las rentas altas; algunos critican que el Gobierno recurra al
fondo de reserva de la Seguridad Social para pagar la revalorización de las
pensiones; otros lo apoyan... En definitiva, y haciendo bueno el refrán, tantas
opiniones como economistas.

Rafael Myro, catedrático de Economía Aplicada de la Universidad Complutense, explica las
consecuencias que tendrá para las cuentas públicas partir de una previsión de
caída del PIB del 0,5%, lejos del 1,5% del consenso del mercado: “El aumento en
el gasto tiende a infravalorarse, al contrario que el de los ingresos, por lo
que difícilmente se logrará el objetivo de reducción del déficit” hasta el 4,5%
del PIB. Myro considera que tanto la vía del gasto como la de los ingresos
están prácticamente agotadas, pero, aun así, propone buscar ingresos entre la
población con mayor renta, “aumentando el tipo del impuesto sobre plusvalías y
reestructurando a fondo el impuesto sobre la renta de las personas físicas”.

Para José Luis Martínez, estratega para España de Citigroup, los Presupuestos reflejan “un
fuerte esfuerzo y equilibrio” entre dos objetivos cada vez más opuestos: el
gasto social y el ajuste fiscal. “Debo admitir que el Gobierno lo ha bordado”,
dice aunque enumera las debilidades ya mencionadas del cuadro macro y a ellas
añade que los gastos sociales pueden desbordarse y que hay escaso margen para
hacer frente a un desfase fiscal en las comunidades autónomas. Martínez es de
los que cuestiona que el fondo de reserva de la Seguridad Social pague la
desviación de la inflación sobre las pensiones. “Son mensajes contradictorios
difíciles de comprender, subir las pensiones al mismo tiempo que se recortan
otras partidas sociales”. El estratega del Citi sugiere que los PGE-13 “pueden
ser suficientes como contrapartida en el caso de pedir asistencia financiera”.

Santiago Carbó, catedrático de Economía y Finanzas de la Bangor Business School, también alude
al rescate en su análisis, un contexto “ideal para cuestionar no solo qué
esfuerzos debe hacer España sino qué plazos son razonables para lograr los
objetivos fiscales”, apunta. Para Carbó, los PGE-13 “parecen algo optimistas” y
obligarán a “cambios sobre la marcha conforme se compruebe que los datos
económicos que se van observando son peores que los previstos”. Lo peor de esas
modificaciones, alerta el economista, es que ponen en marcha “un peligroso
círculo virtuoso”, en el que esos recortes añadidos inciden a la baja sobre el
crecimiento económico y obligan a nuevos esfuerzos fiscales.

Para Juan Ramón Cuadrado, catedrático de la Universidad de Alcalá de Henares, más que su
credibilidad hay que preguntarse si hay alternativas posibles. Y su opinión es
clara: “En las grandes cifras no hay demasiado margen porque hay que reducir el
déficit fiscal en algo más de dos puntos”. Pese a ello, considera un error los
recortes en infraestructuras, educación o cultura y, aunque apoya el recurso al
fondo de reserva, advierte que “esta operación no podrá repetirse en los
próximos años” y que “si la recesión económica continúa, la propia Seguridad
Social entrará en crisis, lo cual obligará a recortar las pensiones o a buscar
otras fuentes de financiación que en este momento no se vislumbran”. Cuadrado
cuestiona, asimismo, que sean unos presupuestos “marcadamente sociales”, como
argumenta el Gobierno, ante el descenso de las prestaciones por desempleo y duda
que, sin una mejora de la actividad económica, vaya a producirse la mejora en
las recaudaciones de IRPF, IVA y Sociedades que recoge el proyecto.

Miguel Ángel García, responsable del Gabinete Económico de CC OO, pone el acento en la
necesidad de mejorar la eficiencia del gasto público y en la lucha contra el
fraude fiscal “instalado ya en todas las capas” de la economía y la sociedad.
Su conclusión es que sin un buen diagnóstico de la situación y un plan claro
compartido por la mayoría “nadie querrá asumir la parte del esfuerzo que le
corresponde para superar la dramática situación actual”.

José García Solanes, catedrático de la Universidad de Murcia, abunda en la falta de
credibilidad de los presupuestos al señalar que “el Gobierno omite sus efectos
procíclicos, lo cual es especialmente grave en momentos de recesión económica
como los actuales”. Otro de los capítulos que excederán las previsiones es, a
su juicio, el pago de los intereses de la deuda “el incremento de la deuda
pública que generarán los dos rescates”. Solanes concluye que incluso un visto
bueno europeo a las cuentas no evitará “la imposición de condiciones, ajustes y
recortes mucho más bruscos”.

También Joaquín Maudos, catedrático de Fundamentos Económicos de la Universidad de Valencia, alerta de los inevitables recortes que habrá que añadir a los que plantean los PGE-13
dado que reducir el déficit al 4,5% del PIB el próximo año “exige un recorte en
torno a 50.000 millones de euros” que el proyecto no contempla. “De esta forma
no se gana nada en credibilidad, ya que no hay una hoja de ruta clara, sino que
se improvisa sobre la marcha. Debería decirse claramente lo que se está
dispuesto a hacer para cumplir con el objetivo de déficit”, concluye.

“Voluntaristas” es el calificativo que emplea Guillermo de la Dehesa, presidente del Center for
Economic Policy Research (CEPR) en Londres, para calificar los PGE-13 “a menos
que se tenga información que no tenemos”, como la firma inminente del memorando
de entendimiento y la compra inmediata de deuda por parte del BCE. Eso, dice De
la Dehesa, “permitiría reducir el servicio de la deuda casi dos puntos
porcentuales de PIB y permitiría cumplir el objetivo de déficit. Ese acuerdo,
apunta, también podría incluir la no actualización de las pensiones, la reducción
de beneficios fiscales a empresas y particulars o el adelanto de la edad de
jubilación obligatoria.

Antonio Merino, director del servicio de estudios de Repsol, pone el acento en la dificultad que tendrá el Gobierno para cumplir los objetivos para 2012, especialmente por el lado de
la recaudación. “Incrementar un 5,5% la recaudación con una demanda interna
bajo una situación de persistente debilidad resulta complicado”. Merino valora,
sin embargo, el hecho de que el Gobierno “ha realzado un importante ajuste en
el gasto ministerial. “Falta por ver si es suficiente, dado el aumento del pago
de intereses y la posibilidad de no alcanzar el objetivo de ingresos”,
concluye.

¡Rescate (preventivo), ya!

Rajoy se reunió el pasado viernes con el administrador de la NASA, Charles Bolden. / A. Comas (Reuters)

En pocas ocasiones el debate de Economismo había provocado una respuesta tan unánime, aunque con muchos matices y sensibilidades, entre sus participantes. Nadie parece dudar que el rescate blando o preventivo resulta imprescindible para la economía española y que, por ello, cuanto antes soliciten las autoridades españolas la intervención del Banco Central Europeo (BCE) en el mercado de deuda para reducir el coste de financiación, mejor. “Los beneficios superan con creces a los costes”, es la conclusión de los expertos.

Los participantes en el blog insisten mucho en aprovechar la calma actual de los mercados, que comentábamos en el debate anterior, y en que las condiciones diferirán en poco de los recortes que ya está llevando a cabo el Gobierno.

Sin embargo, sorprende también que ninguno de los economistas ponga el acento del rescate en las garantías que ofrecen las autoridades europeas. Es decir, qué significa la intervención ilimitada del BCE y a qué interés o qué coste de financiación garantizarán al Estado. Porque el acuerdo puede imponer obligaciones de recortes y reformas tremendos para un país que afronta su quinto año de recesión, a cambio de un abaratamiento casi simbólico de la financiación. Pero quizás eso forma parte de otro debate.

De momento, Miguel Ángel García, responsable del Gabinete Económico de CC OO, considera que el rescate podría suponer una reducción de los gastos financieros de la deuda y permitir el acceso a la financiación si el Gobierno cumple con el déficit, “difícil de alcanzar con la política fiscal actual”.

Para Santiago Carbó, catedrático de Economía y Finanzas de la Bangor Business School , lo importante es que la decisión se tome “en términos de interés estrictamente económico” y sostiene que “la petición de rescate se considera un hecho” desde que el BCE anunció sus planes a principios de septiembre, algo que, a su juicio, “es lo mejor para España dadas las opciones disponibles”. Carbó critica que “si los costes de financiación no han bajado más estas semanas es, precisamente, por la lentitud y las dudas sobre si habrá rescate o no” aunque considera que “si hay algo que pueda justificar un retraso es una buena negociación”, entre ellos unos plazos “realistas” para la consecución de la consolidación fiscal.

En opinión de Joaquín Maudos, catedrático de Fundamentos Económicos de la Universidad de Valencia, “las condiciones que puedan derivarse del rescate van a tener que aplicarse de cualquier forma” porque la rebaja en las previsiones de crecimiento del PIB van a obligar a nuevos recortes si el Gobierno quiere cumplir con el déficit. El profesor no tiene dudas: “creo que puede reportar más beneficios que costes, por lo que conviene cuanto antes poner fin a los problemas de financiación”. Pero Maudos pone el acento en que se trata de un “rescate precautorio”, que conlleva menos condicionalidad que un rescate al estilo de Grecia, Irlanda o Portugal, y que, dado que España ya ha solicitado un rescate para su sector bancario, éste no añadiría mucho más en términos reputacionales.

José Luis Martínez, estratega de Citigroup para España, introduce un matiz en su posición: lo importante es tomar una decisión ya, sea esta pedir o no pedir el rescate. “No podemos esperar más tiempo pidiendo información que probablemente ni la troika tiene concretada aún”. En todo caso, Martínez cree que las condiciones del rescate serían “medidas que hay que aprobar de cualquier forma” y que su solicitud “nos aislaría de los riesgos de rebaja de rating. ¿Cómo no aprovecharse de todo esto?”. También el estratega del Citi insiste en que es bueno “llamar a las cosas por su nombre” y recordar que España se acogería a un programa de asistencia preventiva de liquidez y no a un rescate total. A modo de conclusión, Martínez considera que con el rescate “ganamos en credibilidad y Europa nos avalaría”.

Guillermo de la Dehesa, presidente del Center for Economic Policy Research (CEPR) en Londres, refleja, por el contrario, las contradicciones que el rescate ha provocado entre las autoridades europeas. A su juicio, “es muy necesario pedirlo” para romper “el bucle diabólico entre bancos y estados”, por la necesidad de recapitalizar al banco malo y ante los fuertes vencimientos que se concentran en octubre. Pero De la Dehesa recoge asimismo la incógnita que provoca el hecho de que “Alemania no parece querer que España pida el rescate” y concluye que “es realmente difícil saber cuál será la decisión ya que no hay información disponible, sólo rumores”.

José García Solanes, catedrático de la Universidad de Murcia, se hace eco del cierto hartazgo ante la larga duración de las negociaciones. “La condicionalidad de un posible rescate ya debería estar aclarada” y sostiene que los actuales niveles de la prima de riesgo, inferiores a los recogidos en julio, “ya reflejan el descuento, por parte de los mercados de que el Gobierno solicitará el rescate”. García Solanes sí insiste en que, si no se solicita el rescate, el coste de la financiación, muy superior a la tasa de crecimiento, empuja “la deuda española hacia la insostenibilidad” y compara el estigma de solicitar el rescate con el que generaría “una devaluación si tuviéramos moneda propia”.

Quien advierte de las consecuencias de retrasar la solicitud del rescate es Juan Ramón Cuadrado, catedrático de la Universidad de Alcalá de Henares, que sostiene que “puede acabar siendo un error” sobre todo “si el retraso conduce a incrementar la incertidumbre y las dudas sobre el futuro de España y su capacidad de cumplir los compromisos”. Y pone una cifra encima de la mesa: 29.116 millones de euros, los vencimientos “mayúsculos” que debe afrontar el Tesoro el próximo mes de octubre. El catedrático alcalaíno subraya que no pedir esa asistencia ya “supone correr bastantes riesgos” dadas las dudas sobre el cumplimiento de los objetivos de déficit tanto de este año, 6,3% del PIB, como en 2013, 4,5%. “Demasiadas incertidumbres, demasiados rumores. Pedir el rescate preventivo considero que tendría muchos efectos positivos y nadie debe interpretarlo como una cesión de soberanía por parte de España”, subraya. Cuadrado también apunta que si lo que motiva el retraso en la petición “son razones políticas, creo que en este caso deben dejase ya a un lado”.

Es una tregua, no la paz

Una analista en Francfort observa la evolución el pasado 12 de septiembre. / P. Kopczynski (Reuters)

El mercado ha dado una cierta tregua a España, con una caída de la prima de riesgo a niveles de abril y una buena aceptación de las últimas subastas del Tesoro. El nuevo plan de compra de bonos por parte del Banco Central Europeo (BCE) ha alejado el fantasma de la ruptura del euro pero lejos de suponer un cambio definitivo, todo apunta a que tan solo se gana tiempo extra, que es una calma temporal. Es la opinión mayoritaria de los participantes de Economismo, que piden al Gobierno que aproveche la tregua para abordar las reformas pendientes y a la UE que refuerce sus políticas en favor del crecimiento.

Pese a todo, Mauro Guillén, director del Lauder Institute de la Wharton School en la Universidad de Pensilvania, considera que las medidas que han dado lugar a dicho respiro son, en efecto, “buenas noticias” que ofrecen una “señal clara y robusta” del compromiso de las autoridades para resolver la crisis. Aunque no duda que se trata de una “tregua”, de una “ventana de oportunidad” para superar la “sequía de crédito” actual. A su juicio, ahora el debate debería centrarse en una “revisión de las políticas puras de austeridad para lograr que la economía crezca”.

También Miguel Ángel García, responsable del Gabinete Económico de CC OO, insiste en la necesidad de avanzar en esas políticas que, a su juicio, exigen “mucho esfuerzo de los países deudores, para avanzar en el equilibrio fiscal y el crecimiento, y políticas más expansivas de los acreedores, para conseguir, como mínimo, una política económica neutral en la zona euro”. De lo contrario, “la tregua durará poco”.

En una línea similar, Rafael Myro, catedrático de Economía Aplicada de la Universidad Complutense, sostiene que “es difícil que haya paz en los mercados, que volverán a poner de relieve las inconsistencias señaladas, sobre todo si perciben que los políticos buscan ganar tiempo y, si es posible, evitar el avance hacia un rescate suave de España e Italia por parte del Mecanismo Europeo de Estabilidad (Mede)”. Myro subraya que la tregua de los mercados se produce pese las diferencias entre las políticas aplicadas por los bancos centrales de Estados Unidos y de la Unión Europea, “preocupación por el crecimiento allí, frente a la preocupación por la austeridad aquí” y reclama una política monetaria más expansiva en la zona euro para favorecer el crecimiento y la creación de empleo.

Santiago Carbó, catedrático de Economía y Finanzas de la Bangor Business School, sostiene que “es pronto para poder afirmar que se ha producido un cambio de rumbo” en los mercados y en la situación europea, aunque, en su opinión, “está cada vez más claro que cada avance que significa más Europa supone más fortaleza para los mercados y economías europeas”. Dicho lo cual, Carbó apunta que el verdadero potencial de la estrategia del BCE está en aprovecharla. En su opinión, cada paso adicional en firme puede reestablecer algo más de calma en los mercados de deuda y bursátiles pero el verdadero cambio de rumbo no llegará hasta que se adopte “una estrategia de crecimiento común o, al menos, por una mayor coherencia que la actual para fomentar el crecimiento económico en Europa”. Para ello, el catedrático de la Bangor Business School apuesta por establecer plazos razonables para la consolidación fiscal, que los países en dificultades demuestren avances en la consolidación y que haya margen para los estímulos.

Juan Ramón Cuadrado, catedrático de la Universidad de Alcalá de Henares, dedica una extensa entrada en el blog a las circunstancias de esa calma de los mercados y anticipa parte de lo que será el debate de Economismo de esta semana. Según él, “no estamos frente a un cambio de coyuntura” y buena prueba de ello es que el rescate financiero para recapitalizar a la banca parecía cosa hecha en junio y “ahora su concreción se desplaza prácticamente a enero”, aunque pueda concederse un crédito-anticipo. De hecho, ese retraso en la puesta en marcha del programa del BCE y del funcionamiento de los mecanismos de rescate “más pronto que tarde, se trasladará a los mercados financieros”. Y advierte: “de hecho, ya ha empezado a ocurrir. La tregua de los mercados puede, sin duda, romperse”.

De “tiempo muerto” lo califica José Luis Martínez, estratega de Citigroup para España, es decir, un plazo adicional para que los políticos adopten medidas que realmente eliminen incertidumbres a medio y largo plazo. También, de una “prueba de la importancia de la política monetaria cuando los instrumentos tradicionales no funcionan ante el colapso de los mercados y la restricción del crédito”. Pero descarta que se trate de un cambio de rumbo, como tampoco lo fueron anteriores medidas adoptadas tanto en EE UU como en Europa. En este caso, dice Martínez, “la calma durará tanto como se pongan de nuevo de manifiesto las debilidades implícitas del euro que no se han corregido. Desde ajustes a integración”. Y recuerda que “las intervenciones son temporales” aunque ya casi nos estemos acostumbrando a ellas.

El catedrático de la Universidad de Murcia, José García Solanes, atribuye la calma relativa a varios factores, no solo a las medidas del BCE, pero alerta que “puede ser una trampa peligrosísima si el Gobierno español no se define acerca de la solicitud del rescate y si no da pruebas de acometer rápidamente las reformas pendientes”. A su juicio, el cambio de tendencia ocurrirá cuando esas reformas económicas e institucionales siempre pendientes (“banca, financiación autonómica, educación, sanidad, sistema electoral,...”) se lleven a cabo y considera que el BCE no activará el programa de compra si no se dan las condiciones acordadas para el rescate.

Para Guillermo de la Dehesa, presidente del Center for Economic Policy Research (CEPR) en Londres, considera, sin embargo, que tanto la decisión del BCE de que hará todo lo necesario para salvar el euro como la propuesta —”muy positiva”— de unión bancaria por parte de la Comisión Europea representan “dos puntos de inflexión importantes”. Eso no evita, recuerda De la Dehesa, que “tras estas decisiones comienza de nuevo el ruido, pero no la furia”, con las declaraciones del ministro alemán de que España no pida el rescate o anunciando retrasos en la puesta en marcha del mecanismo de estabilidad y las largas negociaciones por la compra de bonos españoles. “Todo seguirá llevando mucho tiempo y habrá sustos en el camino, pero ya no habrá más marcha atrás”, concluye.

Aprovechar la prórroga

Cálida bienvenida de los mercados al nuevo programa de compra de deuda del Banco Central Europeo (BCE) y una acogida similar por parte de los participantes del blog Economismo. El BCE ha aprobado un nuevo plan de compra de bonos bajo  un nuevo marco, que incluye la compra de cantidades ilimitadas de deuda, la renuncia a su prioridad sobre otros acreedores y la eliminación de los requisitos de calidad crediticia mínimos exigidos a los activos. La mayoría de los economistas del blog recalcan la importancia de la decisión porque dota de un margen de tiempo extra para permitir que las reformas y los ajustes surtan efecto, aunque todos coinciden en que las medidas deben acompañarse de más decisiones, nacionales y europeas. Pese a los matices y tras meses de pesimismo generalizado, es de celebrar las buenas noticias. 

El catedrático Joaquín Maudos, de la Universidad de Valencia, considera que el nuevo programa es “un paso muy importante para resolver la crisis del euro” y destaca del mismo que no establece límites cuantitativos a priori, que el BCE renuncia a tener preferencia sobre otros acreedores y que ha suspendido la aplicación del umbra mínimo de calificación crediticia exigible. De ahí que el profesor confíe  en que “se corrijan parte de los 200 puntos básicos de la prima de riesgo española que según el FMI no son imputables a España, sino a los problemas del euro”. Pero Maudos insiste en que el plan no es suficiente, que hay que evitar relajaciones en la hoja de ruta para volver al crecimiento sin olvidar que “estamos obligados a realizar una difícil pero necesaria devaluación interna”. Además, a su juicio, el plan del BCE debe acompañarse de una aceleración del mercado único bancario para luchar contra los problemas de transmisión de la política monetaria. “Con estas medidas más el OMT se habrá dado un paso decidido hacia la construcción de la política monetaria”.

Para Miguel Ángel García, responsable del gabinete económico de CC OO, “este plan no es el óptimo, pero es el máximo posible con la actual arquitectura institucional de la UE. Es un compromiso entre los objetivos de los acreedores y las necesidades de los deudores, mientras incorpora una más sólida protección a la moneda única”, asegura.

“El plan de Draghi marca un punto de inflexión porque deshace gran parte del nudo político en Europa”. Es el dictamen de Santiago Carbó, de Economía y Finanzas de la Bangor Business School, que considera que "Draghi ha proporcionado argumentos e ingredientes para ambos lados de ese difícil equilibrio" que es la compra de bonos a cambio de programas de rescate explícitos. "El punto de inflexión reside en que sin estabilidad financiera no hay salida para la crisis y no se estaba avanzando en la dirección correcta", subraya Carbó. Eso no implica, advierte, que el cambio sea rápido ni radical ni que estemos exentos de otros riesgos, como una recesión prolongada. El catedrático también destaca el nuevo papel que la unión bancaria otorgará al BCE como ente supervisor aunque insiste en que "Europa también debe darse cuenta que la estrategia seguida para relanzar el crecimiento no está siendo la adecuada".

Sorprendido, positivamente, se muestra José Luis Martínez, estratega para España de Citigroup que desliza que "un mal pensado diría que es una forma de mutializar la deuda en un plazo de hasta tres años", un argumento que podría suscribir cualquier miembro del Bundesbank. Martínez llama la atención sobre varias cuestiones: la pérdida de soberanía que supone para el país que pide el rescate del BCE, el riesgo de que los países asistidos no cumplan finalmente sus ajustes y, por último, "que el Bundesbank se haya quedado al margen cuando es el principal acreedor en el sistema Target2". El estratega del Citi se adelanta en parte a nuestro debate de la próxima semana y apunta que "con suerte" el anuncio del BCE nos dará una relativa calma durante unos meses y "esa es la clave, no sólo marca el camino a seguir sino que ofrece un tiempo preciso para seguir avanzando en las decisiones que permitan de verdad zanjar la crisis".

También Guillermo de la Dehesa, presidente del Center for Economic Policy Research (CEPR) en Londres, destaca la importancia de la medida, una decisión "histórica para resolver la crisis, después de tres años en que los líderes europeos han hecho poco, tarde y sin ganas". De la Dehesa recuerda el compromiso de la entidad de esterilizar sus operaciones, vendiendo otros activos de su balance por las mismas cantidades, lo que sin duda ha favorecido el apoyo de los países del norte. Con este marco, a su juicio, a España le "bastaría con cumplir los déficit comprometidos para 2012, 2013 y 2014 y algunas reformas estructurales más" para cumplir con un posible programa de consiciones. Gracias a la medida de Draghi, subraya el presidente del CEPR, la unión bancaria avanzará. "Habrá sustos en el camino, pero este es el correcto y, sobre todo, es factible".   

José García Solanes, catedrático de la Universidad de Murcia, resalta lo que es "un cambio sustancial en la estrategia del BCE porque, por primera vez, éste se compromete a un objetivo no puramente monetario, al menos de modo directo, como es salvar el euro". A su juicio, la hoja de ruta definitiva se alcanzará con la unión fiscal y bancaria más los eurobonos, pero la medida evita, dice, el riesgo moral con la esxtricta condicionalidad que conlleva. Las medidas "no son suficientes para España pero pueden ayudar mucho", siempre que el programa impuesto por la troika sea realista y que el gobierno español sepa aprovechar el margen temporal para llevar a cabo "las reformas profundas que requiere la economía española, en lugar de simples recortes".

Santiago Fernández de Lis, economista jefe de sistemas financieros y regulación de BBVA Research, no tiene duda: "es una decisión importante, necesaria y valiente", que da respuesta a los problemas de de transmisión de la política monetaria y de fragmentación del mercado interbancario. Fernández de Lis apunta una cuestión importante al subrayar que el BCE "actúa dentro de su mandato aunque debe ser muy cuidadoso para evitar transgredir la prohibición de financiación monetaria (este parece ser el punto de discrepancia del Bundesbank)". En todo caso, es importante a su juicio que el mercado perciba que "existe voluntad de intervenir en la cuantía que sea precisa" y el traspaso de funciones de supervisión al BCE que le otorgaría la unión bancaria. "De esta forma se rompe la disfunción entre una política monetaria centralizada y una supervisión bancaria descentralizada que limitaba la capacidad del BCE de llevar a cabo la función que se encuentra en la zona gris entre ambas: el préstamo de última instancia".