登海种业：先玉335 依然是盈利最大的贡献来源

2010年08月30日 15:59齐鲁证券研究所【大中小】【打印】共有评论0条

登海种业公布2010年中期业绩，期内实现玉米种子销售收入486.83百万元，同比增长47.98％；实现营业利润和净利润分别为227.91、148.61百万元，同比增长90.83%和129.17%，折合EPS为0.844。

先玉335依然是2010年中期盈利的最大贡献来源。期内，先玉335销售额2.6亿元，毛利率73.01%略低于我们预测的毛利率74.61%，4季度末先玉335会再度热销，预计全年销售额有望突破4亿元。

超试系列快速增长，毛利率大幅上升，成为新的增长引擎。登海662销售额5930万元，毛利率高达63.89%；登海701销售额2046万元，同比增长1818.15%，毛利率62.99%，高于我们预期的60.80%。?? 2010年是超试系列黄淮海地区大规模推广的第一年，公司今年主推品种为登海662、601、701在上半年形成热销，若9月底超试玉米的大田种植单产高的话，明年超试品种的推广进程将面积加速增长。

登海种业是新品种储备最丰富的玉米种子龙头，共有12个超试新品种储备，这构成公司的核心竞争力之一。倘若登海605年内通过国审，有望弥补登海662抗病性能弱的短板，扩大公司玉米种子的市场份额。

登海未来几年的制种面积将快速攀升，乐观预计2011年达到7-8万亩。登海越试种子的制种基地主要分布在新疆伊犁、昌吉和阿克苏，其中主产地伊梨由于遭遇低温天气，玉米抽雄时间比往年要晚1周左右，比新疆大部受灾严重，我们预计登海2011年玉米制种面积7-8万亩，其中90%为超试系列。

营销水平是我们评估玉米种子企业核心竞争力的第二个重要指标。我们认为登海种业的营销服务推广水平正在快速提升，但和先锋相比还有较大差距，预计随着制种玉米快速增长和营销能力的改善，登海种业盈利增长保持快速增长可期，但是否达到部分投资者预期的“产多少、销多少”我们持保留态度。

事实上，种子行业的投资主线除了自下而上看业绩外，更主要的是自上而下看政策――生物育种、种子公司门槛提升等是催化剂。预计2011年，国家在制定产业规划时可能会将“生物育种”纳入重点扶持之列，同时，种子企业设立资本金标准提高（国审标准由以前的3000万元提升到1亿元，省级由500万元提升到3000万元）也会提高优势种子企业的市场份额；进入2011年初，良种补贴金额的扩大和转基因种子的未雨绸缪，都有望提升种子行业2011年的行业景气度，这是我们看好4季度和明年种子行业机会的重要依据。

三季度是公司生产制种高峰期和销售清淡期，预计会发生季节性亏损，EPS为－0.15～－0.22元。公司预告今年1-3季度净利润将较09年同期增长150-180%，去年同期为43.62百万元，今年3季度单季净利润为－26.48和－39.57百万元，即单季亏损0.15～0.22EPS。通过前期和投资者交流，我们发现部分客户预期3季度公司盈利能持平或微盈有些过于乐观，我们对登海种业全年EPS预测为1.09元。

维持登海种业盈利预测。预计2010-12年登海种业净利润分别为191.15、295.48、427.86百万元，对应EPS为1.09、1.68、2.43元，同比增长104.18%、54.58%、44.80%，同前次预期一样。

若产量表现稳定，则登海种业将是2010年4季度和2011年种业首选标的，目标价67.12元，建议增持。

3季度山东、河南部分地区暴发了粗缩病，是否影响第一年推广的超试系列的大田种植效果，还需要等到9月底、10月初玉米收获后才能见分晓；在不确定性尚未消除的3季度我们更多是建议客户关注品种性状比稳定、客户基础好、营销服务水平优秀的敦煌种业（600354），但放眼长远，如果超试系列最终产量表现稳定的话，登海种业将成为2010年4季度和2011年种子行业的首选标的，我们维持公司“增持”评级，目标价67.12元，对应2011年40倍PE。

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